Zhang bin：基本的RMB汇率概念，估值和可能性

人民币的长期赞赏趋势已被暂停 在学习时，我看到了唐·布什（Don Bush）的文章。他指出，在中期，一个国家的力量和福祉水平最终取决于两个支持。第一个支持是提高劳动生产率。换句话说，国家比以前更好，并且具有更强的能力。第二个支持是真实的汇率评估，这也非常重要，但是理解并不是那么直观。 实际汇率反映了该国与国外商品和服务交换商品和服务篮的能力。如果过去只有一半的飞机代替了一篮子，则可以将其换成飞机，这是对实际汇率的评估。这种感激之情并不是生产能力的提高，而是改变能力的改善。这是使用结果工作tados来交换更多其他的。 如果国家周围世界想象的是不同的工人，然后实际汇率的提高与工人薪水的增加相对应，不仅变得更有能力，而且他们的薪水也会增加，从而提高了他们的交换能力。实际汇率越高，价格就越大，损害其竞争力的越多，对出口和贸易就会产生负面影响。但这不是尽可能低。如果它太低，它将不会反映增长和购买力的结果，并且不会在劳动生产率提高后反映外部购买力。 Barsa-Samuelson效应表明，劳动生产率的提高通常有助于评估实际汇率。这在日本体验中非常清楚。但是有时两个被切割。劳动生产力AUMIT是巨大的，但实际汇率不重视。这种情况在韩国，台湾和其他地区有先例。 从2005年到2022年，T他在中国的局势与日本相对接近。一方面，我们可以看到明显的工业进步和生产力提高，而另一方面，实际汇率不断重视。尽管名义汇率存在一些差异，但实际汇率仍然相对稳定，从2005年到2022年，累计评估累计评估，平均年度评估为2.7％。 但是，自2022年以来，对元的长期欣赏趋势已被暂停。从2022年到现在，RMB的实际有效汇率不仅增加了，而且也下降了15.4％。这种现象令人困惑。近年来，中国的劳动生产率是否有所提高？中国的工业进步停滞不前？ 从出口和贸易数据来看，近年来，中国在商业商品部门的进步不断增加，国际市场的出口参与不断改善，其出口C能力继续改善。这些因素应支持对实际汇率的评估。因此，需要更详细的分析的一个重要问题是，实际汇率是否正在降低而不是增加，这是否合理？有什么问题可以评估元的汇率？未来人民币交流的可能性是什么？ 回答先前的问题首先需要分解和分析。通常根据商业重量（称为canminal有效的MBIO的类型）计算元素对硬币篮的汇率（例如美元，日元，欧元等）。这里的“有效”实际上是指反映人类的“加权”，在这种情况下，汇率变为多个硬币而不是双边货币。 实际有效的汇率根据有效的标称汇率消除了价格的影响。这更多地反映了交换外国BA的商品和服务的国家篮子的比例商品和服务的滑雪，无论价格变化的影响如何。 图1。元的标称汇率 RMB/USD双边交换指数 数据来源：中国金融论坛，有40人 图2。RMB实质性汇率指数 RMB/USD汇率 数据来源：中国金融论坛，有40人 通过分解分析，发现实际汇率的变化取决于国家和外国价格水平上有效的名义汇率和变更率的变化。具体而言，人民币的实际有效汇率在2022年至2025年之间下跌了15.4％，其中名义有效汇率的下降占积分的4.8％，而且价格相对在国内和国际上的价格变化，占积分的10.6％。 MB有效汇率的实际汇率实际下降的三分之一很快来自名义有效汇率的变化，这表明大约三分之二来自国家价格低于国外的国家。这种分解将帮助您找到有关问题的重要线索。价格因素具有很大的影响。全国性价格低下，外国价格高，实际汇率显着下降。 确定货币市场供应变化的关键： 等待率有RMB资产 这带来了另一个问题。如果家居用品和服务便宜，外国价格昂贵且通货膨胀率很高，那么中国产品在国际市场上应该更具竞争力并带来更多出口。同时，由于外国商品和服务昂贵，中国应减少进口。国家和外国价格的这种差异自然导致出口增加，进口减少和商业盈余的增加。 尽管其他条件保持不变，但商业盈余的扩展应导致对人民币汇率的评估。一个标称汇率的评估可以涵盖相对价格引起的实际汇率的折旧。 但事实并非如此。为了完全了解人民币的汇率的实际变化，还不足以考虑到诸如国内通货膨胀率低和外国通货膨胀率较高的设施。还必须同时解释。在国内通货膨胀和外国通货膨胀率高的情况下，为什么会降低RMB的名义汇率而不是增加呢？只有结合这两个现象，我们才能完全理解实际汇率变化的原因。 了解名义汇率的变化需要对货币市场中供应状况进行深入分析。在中国货币市场中，进口和出口贸易和直接投资（ODI或外国直接投资）是货币市场中的主要参与者，占与货币变化有关的谈判量的70％-80％。比例的纯财务价值的投资交易相对较低，但其重要性很低，因此不容忽视。 自2022年以来，贾格（Judger）以获取数据，我的经常账户盈余保持很高，历史最高最高约为2022年4400亿美元，2024年达到4200亿美元。在UND中进行的附加分析表明，商品的商业盈余是巨大的。主要赤字项目包括：每年约有200万至300亿美元的赤字，包括国际旅行，研究和治疗。其次，投资收益率主要用于转让在中国投资的公司的利润。在流行病之前和之后，它继续扩展，2024年达到约1,400亿美元。 总的来说，在扣除投资收入后，经常账户盈余超过4000亿美元，汇款超过1400亿美元，基于SUR的研究加上商品的商品，超过7亿美元，服务成本超过2000亿美元。 图3：经常帐户和细分帐户元素之间的差异（十亿元人民币） 数据来源：中国金融论坛，有40人 但是，在金融项目中，赤字很大，近年来已经显着增长。本质外的金融项目包括三个主要项目：直接投资，证券投资和其他投资。自2022年以来，证券投资的赤字已大大增加，直接投资基金的净出发也大大增加了。 2024年，证券和直接投资的净价值分别达到1,876亿美元和1537亿美元。盈余超过400亿美元的经常账户，但是这些资金在金融账户下以多种方式流动，形成了广泛的外国金融资产。 图4资本帐户和财务帐户的要素（10亿元人民币） 数据来源：中国金融论坛，有40人 更加谨慎的是货币和解和销售数据。经常账户在2024年累积了超过4000亿美元，但代表其客户的货币和销售盈余只有170亿美元。这表明许多进出口公司在获得外汇收入后选择不清算外汇，而不是增加外汇市场中外汇供应。 图5银行货币协议与经常账户销售之间的差异（十亿元人民币） 数据来源：中国金融论坛，有40人 先前的观察结果是，进口和出口，外国直接投资和ODI实际上在外国经济活动中非常重要，而且进口和出口可以在商业链接中产生大量的外汇收入，但是外汇对此的利润并不必需这会导致外汇市场中货币供应的大幅增加。 确定货币市场供需变化的关键不是可以制造多少货币或多少商业盈余，而是进口商，投资机构，居民和公司愿意在获得外汇后的RMB提供的资产。 这一决定的关键是将元持有人的预期绩效率与货币持有的预期收益率进行比较。人们选择哪个更高。即使生产力很强，制造业也很强，即使外汇产生了大量收入，人们也经常选择继续在外汇继续前进，而不是从外汇获得收入后成为元。这是确定汇率的关键。 过去，通过讨论汇率，我们通常会更加关注贸易。盈余和电流也关心资本帐户S，但基本概念似乎主要是与帐户有关的当前因素。但是，实际上，通过对过去十年来的汇率问题的研究来判断，许多研究集中在金融机构，金融市场和市场细分因素等财务因素上，以解释汇率现象。在这方面的调查结果极为丰富。 影响汇率的三个主要力量 在分析COR汇率之后，由RMB资产的绩效和外币资产的预期绩效确定，我们需要更彻底地探索这两种类型的资产背后的驱动力。有三个支柱影响汇率。它是外部市场，内部市场和政治力量的力量。 首先是外部市场的力量，这主要反映在全球金融市场环境的变化中。当好消息出现时，增加了gloBAL经济和市场风险吸引力，投资者将增加新兴市场和美国以外地区的投资冲动和资本流动。在这一点上，全球行动正在增加，非美国货币正在增加，美元指数正在增加。这可以看作是全球财务周期中扩张的时期。 在ResponseSta中，这对全球经济不利。当新闻出现时，资金将新兴市场和地区留给美国，其他国家的美元汇率增加，货币增加，风险和返回美国的货币增加。从现象的角度来看，它形成了对应关系，即当美元指数增加时，硬币的减少并不是美元。这反映了全球财务周期的变化或全球金融风险的偏好。 RMB指数和美元实际上非常相关。当美元指数增加时，rmb下降了美元的指数下降了，但不认为美元指数的变化会控制RMB汇率对美元的汇率的变化。两者形成方向相关性，但变化范围是无所不在。如果美元指数增加1-2个百分点，元的汇率可能会降至4-6个百分点。 与其他重要国家的硬币相比，人民币与美元指数之间的相关性要比欧元，韩国，澳元和许多其他许多货币的欧元弱得多。此外，受外部因素的影响，货币与其他国家的美元之间的相关性远大于经济体，在那里，高级资本账户和与国际金融市场的融合很高。中国也受到国际金融市场的影响，但该程度不像其他国家那么大。 图6 rmb/usd ex变更率和美元指数（10亿元人民币） 数据来源：中国金融论坛，有40人 图7不同美元硬币和指数之间的相关比较 数据来源：中国金融论坛，有40人 第二个是国内市场的力量，它决定了RMB资产绩效的期望。如果其他条件保持不变，则预计在人民币（股票，房地产等中）的资产收入将是好的，那么投资者自然愿意将人民币换成Yuan。中国需要大量的消费和投资，如果有很多钱可以花钱，它也需要换取赢得成本硬币的外汇。如果人民币的需求强劲，并且人民币资产的预期回报率相对较高，元的汇率将很高。 在某种程度上可以将A股市场视为反映中国经济增长的未来期望的指标。虽然是这不是一个完全答案，水可能会以某种方式反映出资产的期望。相关数据表明，股票的波动也与RMB汇率高度相关。随着股票的增加，元素汇率将被提高美元。否则，它将更弱。 图8上海证券交易所的A股共享指数和RMB-USD汇率 数据来源：中国金融论坛，有40人 与其他发达国家的硬币相比，人民币汇率更为明显。此外，尽管它受到国际因素的影响，但国际因素的影响相对较弱。这与参与货币市场的结构有关。商人，进口商和出口商构成了中国货币市场结构结构的相对较大的一部分，而外国金融机构则构成了交易的相对较大部分。 图9与汇率和国家股票市场的相关性 数据来源：中国金融论坛，有40人 除了外部和内部市场力量外，它还具有政治权力，这也具有很大的影响力。政府对汇率的影响可以分为几个阶段。 交流改革始于2015年，交换改革的结果开始于2017年。自2017年以来，外汇储备的规模一直相对稳定，本质上，它不再用于购买或干扰外汇市场，这表明在外汇市场的干预措施显着下降。 仍然有2017年至2022年，但元素的平均价格价格与前一天的收盘价基本相同。平均价格代表了政府和中央银行的态度，而收盘价代表了市场的态度。两个均值之间的一致性汇率管理基本上符合市场趋势。因此，从2017年到2022年，中国非常接近一个相对灵活的浮动交换系统。 图10货币预订（10亿元人民币） 数据来源：中国金融论坛，有40人 自2023年以来，情况发生了变化。最明显的变化是由于元素从2023年的第二季度开始。平均价格和特定的贸易汇率通常会偏离，一个代表政策的意图，另一个代表代表市场态度的政策。两者之间的偏差相对明显。此外，平均价格显示一条稳定的线路，表明金融当局预计RMB汇率将保持相对稳定。 为什么自2022年以来，人民币的真实汇率降低了15.4％？可以放大商业盈余和汇率解释说，当商业盈余扩大而内部通货膨胀率不大时，它们仍在下降外国通货膨胀？答案是需求不足。 这是自2022年以来第一次需求不足 绝望的原因 需求不足可能解释了低价水平（实际汇率分解的因素）以及为什么在经常账户剩余的情况下仍然有大量资本产出。低定价水平导致评估水平较低，并且无法长期解决需求情况，而收益率促进资产的资产相对较低，并且RMB资产的吸收减弱。 因此，当需求不足时，两个现象，低价和低活动的现象可以返回期望。这是实际汇率下降的主要原因。 这种真实的交易是否会下降合理的价格和合理的评估，因为实际汇率的下降主要是由于需求不足引起的吗？我认为这一定是合理的。 低估的期望由于需求不足而导致的资产薄弱的价格是市场失败的表现。在需求不足的环境中，市场上有两个显着的失败。一个是粘性价格，它使您可以在短期内快速，完全调整价格以重新平衡市场。这也是文本经济学文本中通常强调的需求不足的原因。 另一个是市场公司之间的合作失败。所有人都采取合理行动来保护自己。公司减少了由于利润降低而减少投资，居民由于减少收入而减少了消费，政府减少了减少税收。根据其自己的利润计算，减少每个商业实体的支出是合理的行动。但是，这些个人合理的行动是整个社会的收入和费用的负面螺旋。它是一个周期。这是针对连续向下p的向下压力与价格水平相关的问题，造成了RMB名义汇率和RMB的实际有效汇率的压力。 我认为，由定价和失败企业造成的因素造成的不足导致的RMB实际汇率下降是一种基础元素汇率。汇率实际变化的方向可能不利于优化资源分配。在受市场影响的环境中，以金融资产而不是商业项目的交易为主导的当前汇率不满足优化资源分配的要求。 这并不意味着市场是错误的。它仍然必须受到市场的崇拜，但与此同时，您应该看到市场有时会失败。解决这个问题的最佳方法是增加国内需求。国内需求的增加不仅改善了经济基础，而且改变了真正的国际货币GE率相应。这种效果可能会在现有的基础上将人均GDP名义上提高20％-30％，从而大大减少了中国和美国之间的经济差距。 If domesticDEMAND CANNOT BE FULLY EXPANDED OVER TO CERTAIN PERSON AND THE CURRENT SITUATION CANNOT BE CHANGED, THE ROLE OF THE EXCHANGE RATE FORMATION MECHANISM IS AS FOLLOWS: IF THE YUAN IS VALUED AGAST THE US Rate, This Change is To Maininin The Rmb Expansion Rate Correction, Maintain The Rmb Expansion, Maintain The Rmb Expansion, Maintain The Rmb Expansion, Maintain The Expansion of RMB, maintain the expansion of RMB, maintain the expansion of RMB，保留RMB。范围;但是，如果它朝相反的方向波动，元将面临折旧压力，必须明确捍卫人民币汇率的下限。 要实施这种干预措施，必须高度确定它，任何接触红线的行动都必须受到严厉惩罚以震惊。这样，市场参与者s不容易触摸，低政策成本和epeeasy口粮。我们的国家有信心采用这种方法，因为与基本概念相比，当前的汇率本身在某种程度上被低估了。 （介绍了本文：中国金融论坛前主任，世界经济与政治的全球宏观经济研究，以及中国社会科学院的高级研究办公室。 西纳金融公司（Nina Finance）认为的所有专栏都是作者的个人意见，并不代表西纳金融的立场或观点。 关注微信的“官方意见领袖”，并阅读更多令人兴奋的文章。单击微信接口右上角的 +记录，选择“添加朋友”，然后输入您的微信帐户，以获取意见领导者“ Kopleader”或扫描下面的QR码以添加您的笔记。意见领导者在金融部门提供专门分析。 作者的个人资料：Zhangbin 中国首席研究员Finy 40论坛和中国社会科学学院世界经济与政策研究所全球宏观经济实验室的前主任